中文传媒(600373)游戏业务快速发展 战略转型成效显著

    传统主业稳健发展，风控进一步加强，营收结构更趋优化。近年来公司传统主业稳健发展，同时以“互联网”为路径，以并购重组为手段，应用新技术引领转型升级，积极布局新业态。物资贸易等低利润率板块占比逐渐下降，新业态占比逐步上升，在2015 年达到29.32%，有望在2018 年占比超过60%，营收结构更趋优化。公司风险控制进一步加强，陆续收回应收账款，目前已与相关企业达成协议，有近8000万减值损失将冲回。
    大手笔收购智明星通，迈出战略转型重要一步。2015 年1 月中文传媒以26.6 亿元收购智明星通，智明星通承诺14-16 年实现净利润不低于1.51 亿元、2.02 亿元和2.51 亿元。2015 年智明星通净利润为3.4 亿元，大超承诺业绩，今年有望延续强劲势头，成为中文传媒的重要增长点。智明星通成功打造了面向海外市场的“流量入口——平台——游戏与应用产品”的闭环互联网产品生态系统，未来几年将继续保持快速增长。
    游戏业务爆发，助力智明星通超额完成业绩。2015 年，公司游戏业务收入达到29.27 亿元，同比增长超过370%。公司自主研发的《列王的纷争》（简称COK）成为全球最成功的手游之一，目前注册用户超过1.4 亿人，月流水达4 亿元左右。2016 年《COK》、《Magic Rush》等几款重磅游戏有望为公司带来超过50 亿元的流水。
    优秀基因铸就智明星通发展根基，成功源于内容品质精益求精以及运营推广不遗余力。
    研运一体，上下协同，匹配供需。明星通从成立之初便坚持研发与运营一体化，组建自己的海外游戏发行团队。相比于纯粹的研发或运营，研运一体可以将用户、运营与研发串联在一起，把握用户的需求，及时的做出反馈与调整，为游戏提供最好的维护和体验。
    精品化策略，不求数量，但求质量。智明星通始终坚持精品策略，成立至今公司自研的游戏数量不多，但每款游戏的口碑和质量皆属上乘。精品化增加了客户粘性，提升了游戏的生命周期，相比于代理游戏2-3 年的生命周期，自研的精品游戏预计生命周期预计超过五年。以《AOWE》为例，2011 年底上线，2015 年月流水仍保持在2000 万左右。在竞争愈发激烈的手游市场，精品化是未来的重要趋势。
    优秀的社交基因，契合网游本质。智明星通以社区游戏《开心农场》起家，始终坚持在游戏产品中融入社区概念，抓住了交互是网游的本质。在《COK》等游戏中，友善的社区生态，鼓励互帮互助，放大成就感，有效地提高了游戏的用户粘性，延长游戏的生命周期。
    全球同服国战玩法，野性的大世界生态直击人性。玩家可以和全世界玩家结盟或对立，感受无序、野蛮、丛林法则的大世界生态，激发玩家求胜欲望及国家荣誉感。研运一体及强大的运营能力是这一玩法的基本保障，而这一玩法又使得使得在一个地区的推广可以带动其他地区的业务成长。
    重视品牌，大力推广，打造超级IP。智明星通请各地明星在当地做代言，例如《COK》请EXID 成员Hani 担任韩国区游戏代言人，请着名球星施魏因施泰格担任德国区代言人，请王力宏担任港澳台地区代言人。同时对《COK》多维度发展，打造超级IP。
    传统新业态协同发展，诸多项目带来新亮点。新华壹品、物流港项目、新媒体基金、互联网教育、O2O 项目等业态百花齐放。
    “行云+脑洞”打造IP 聚合开发平台，发挥各自优势携手互联网教育。
    公司“新华壹品”项目进展顺利。目前全省签约门店420 家，投入运营402 家，并植入了保险、百货、教育多重业态，单店日营业额最高超过2 万元。预计2017 年运营1000 家。
    现代出版物流港建设稳步推进。现代出版物流港的九江、抚州物流分中心投入运营，其他5 个物流分中心的建设也在加快推进。发行集团参股的北京新华联合物流中心于2016 年一季度投入运营，，仓储面积将达到20 万平米，成为全国规模最大、现代化程度最高的现代出版物物流中心。
    盈利预测及投资建议：中文传媒预计2016-2018 年预计实现收入分别为141.18 亿元、154.73 亿元、165.69亿元，同比增长21.69%、9.6%、7.09%；实现归母净利润14.39 亿元、16.84 亿元、19.34 亿元，同比增长36%、17%、14.8%，对应2016-2018 年EPS 分别为1.05 元、1.22 元和1.40 元。其中智明星通2016-2018年对应净利润分别为5.1 亿元、6.31 亿元和7.07 亿元。根据公司当前股价，对应16-17 年PE 分别为19.82倍、16.94 倍。我们选取A 股市场涉足公司传统主业以及游戏相关公司进行估值比较，传统主业相关公司16 年平均PE 为22.56 倍，游戏公司平均为46.62 倍。考虑到公司传统业务占比仍较大，智明星通管理层激励存在不确定性，保守估计公司市值为410 亿元。对应目标价30 元。首次覆盖，予以买入评级。
    风险提示：1）游戏流水不达预期；2）公司转型发展不达预期；3）市场竞争加剧；4）汇率波动风险；5）市场整体风险偏好下行。